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区域股权市场的突破点：私募债和股权质押融资
自2011年国务院下发《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（简称“38号文”）以来，区域股权市场发展迅速。据不完全统计，目前市场数量已达32个，挂牌企业已突破10000家。从数量上看，相对于国内13万家股份公司、1300万家中小企业，区域股权市场的挂牌企业还较少。但是考虑到市场建设初期，中小企业对挂牌心存疑虑，挂牌积极性并不高，各市场在不到三年的时间有10000家企业挂牌，这一速度值得称赞。
然而，目前各市场的股权融资额较少，股权转让成交量较小，大多数企业挂牌后并未融到资金，直接的意义是展示企业形象，按交易中心要求规范企业治理。在某些市场，企业挂牌即需要交纳一定费用，挂牌后也需要每年交纳管理费和服务费，如果未实现融资需求，则处于净投入状态。企业难免会认为挂牌意义不大，甚至是种负担。这种看法将影响后续企业的挂牌决策，也影响整个市场的发展。
从企业的角度，挂牌的首要目的是融资，其次是规范治理，再次是转板上市。因此，无论多层次资本市场转板制度何时出台，区域股权市场均需要顺应企业需求，将融资功能作为市场发展的切入点和突破点，致力于打造融资平台，培育企业发展壮大。
股权融资和债权融资是最常见的企业融资方式。在区域股权市场发展初期，不宜将股权融资作为市场发展的突破点。这是因为，第一，国务院“38号文”明文规定，区域股权市场不得采取做市商交易方式，交易时间为T+5，权益持有人累计不得超过200人。这意味着，股权交易将以协议转让为主，市场的流动性受到很大限制，市场人气不能靠频繁交易和股东数量做支撑。在现有监管规定下，股权融资很难像沪深市场那样活跃。第二，区域股权市场刚刚起步，市场架构和制度还处于搭建中，中小企业和投资者对其还比较陌生，对其便利性和风险的认识还不够，股权定向增资很难在短时间内迅速发展。这种情况在经济欠发达、金融市场化环境较落后的地区表现得尤其突出。
在债权融资中，一些区域股权市场正效仿新三板，与当地银行签订战略合作协议，为挂牌企业拓宽融资渠道。但是由于贷款额度小、审批环节多、业务成本高、违约风险高等因素影响，银行参与的积极性并不高。企业挂牌后，获得银行贷款的便利性没有明显提高。为解决这一难题，建议区域股权市场将第三方担保机构、评级机构、承销机构等中介组织整合进来，将私募债业务作为市场发展的一大突破点。
私募债具有期限灵活、资金用途灵活、审批便捷、发行速度快等特点，能较好契合中小企业的融资需求。今年资本市场新“国九条”中也明确提出将培育私募市场。因此，区域股权市场发展私募债业务，既是现有监管规定下的现实选择，也有沪深市场的经验可借鉴，更顺应了资本市场发展的政策导向，可谓天时、地利俱备，只等市场人员的大力推广。
另外，股权质押融资融合了股权融资和债权融资的优势，也可作为区域股权市场发展的突破点。股权质押融资是将企业股权质押给银行或担保机构等资金方，从而获得融资的方式，可以规避企业抵押物不足等因素，盘活股权。在企业进场挂牌前，股权定价相对困难，流动性较差，变现渠道较少，股权质押很难获得银行认可，但是进场挂牌后，这些问题在一定程度上均得到解决，一些银行及第三方资金提供者认可企业的股权，企业将获得一种新的融资方式。在股票定向发行较难的情况下，这不失为一种较好的融资渠道。当然，股权质押融资的发展，有赖于市场平台整合各会员机构，与银行、券商、保荐人等签订全面的合作协议。
总体而言，在区域股权市场发展的初期，尤其是经济欠发达地区的区域股权市场，可以将私募债和股权质押融资作为市场发展的重点和突破点，满足挂牌企业的融资需求。这两类业务活跃到一定程度，市场人气将大幅提升，主动申请进场挂牌的企业将迅速增加。可以预计，当挂牌企业数量达到一定程度时，股权定向增资将随之增加，市场股权交易的功能也将逐步凸显。（本文第一作者系中国社会科学院公司治理研究中心主任）
