创新业务遇政策真空 地方OTC市场如何破局

日期：2014.07.10 作者：洪偌馨 来源：第一财经日报

在建立中国多层次资本市场、推进中小企业金融服务的政策引导下，过去两年，区域性OTC在各地林立而起。目前，上海、天津、广东、浙江等地已有超过30家股权交易中心。
　　然而，在缺乏商业模式和政策细则的情况下，区域性OTC也面临交易不够活跃、产品定位模糊、人才配套跟不上等发展困境。此外，区域性OTC的不少创新业务也因为缺乏直接的政策依据而频频遭受质疑。
　　那么，这些中国场外市场的探路者们如何在业务创新与制度壁垒中找到平衡？过度依赖政策红利的地方OTC能否尽快建立起可持续的商业模式？在新三板和券商柜台市场并起的场外市场，地方OTC是否能够独辟蹊径？
　　带着以上问题，《第一财经日报》于近日专访了前海股权交易中心（下称“前海股交中心”）董事长胡继之。不久之前，他刚刚辞去了国信证券总裁一职转而专注进行这个场外市场的“前海实验”。

　　前海实验
　　美国未来学大师戴维·霍尔曾提到，人类从2010年已经进入一个新的转型期，在金融领域，未来可能会出现一种新型资本市场，取代20世纪兴起的交易所市场。这个“新型资本市场”正是胡继之给前海股交中心的定位。
　　“从本质上说，交易所市场是高度工业文明的产物，大工业文明催生了证券交易所。而交易所市场又把企业规模催生到富可超国的程度。然而，互联网文明则催生了微经济的崛起和微权力的出现。”胡继之表示。
　　近年来，中小企业市场的崛起和小微金融服务的缺位，让胡继之看到了机会。“先开发金融产品，满足企业周转性资金需求，再开发定向股权融资，筹措企业长期资本，可能是场外市场的必然路径。”胡继之说。
　　截至2014年6月30日，成立刚满一年的前海股交中心挂牌企业总计3443家，累计债权融资金额超过10亿人民币。据前海股交中心预计，今年内，中心的企业挂牌数量或超过一万家。
　　有别于交易所市场对企业的挂牌、发行、交易等一体化设计、一次性完成的做法，针对中小企业的特点，前海股交中心对挂牌、发行和交易等各环节进行了分离，企业先进行挂牌，然后再考虑融资安排。
　　目前，在前海股交中心的“三步走” 战略中，首先是通过组织企业挂牌展示，营造中小企业发展新的生态环境；其次是开发短期融资、周转性融资产品；最后是组织培训咨询，提升中小企业经营管理水平。
　　具体来看融资环节是关键，胡继之认为，中国交易所市场设计的起点就是为企业进行长期资金安排和筹措股本，并不关注企业的短期融资，所以前海股交中心一开始就把企业融资需求分为短期、中期、长期，进行融资业务的定位。
　　目前，前海股交中心提供包括针对短期融资的小额贷款同业拆借、短期融资凭证等；针对中期融资的天地金信四大产品线，以及正在开发中的针对长期融资需求的股权融资系统。
　　此外，前海股交中心还提出了包括无行政审批、无初始登记托管费用、无行业限制、无强制性信息披露等“十无模式”，以及完全基于网络运作所有业务的“网上部落”概念。

　　发展困局
　　然而，对于胡继之而言，把“蓝图”落地的过程却并不轻松。因为没有可效仿的商业模式和完善的制度框架，作为场外市场的第一批“实验者”，前海股交中心的每一步都是“摸着石头过河”。
　　“中国证监会对这场试验划分了三条界限：第一，股权交易中心设立由各省审批并实施监管；第二，股权交易中心由证券公司主导运作；第三，禁止场外市场公开发行股票。”在胡继之看来，证监会的三条界限实际上类似于一种“负面清单”管理方式，同时意味着各地可以自选发展模式。
　　尽管获得了可以实验、试错的“准行证”，但在具体操作中，前海股交中心仍不断地碰壁。胡继之告诉记者，前海中心设计出来的不少初始金融产品，由于在证券公司合规论证中找不到合法依据而搁置。
　　事实上，其他的股权交易中心同样面临这个问题。广东省内一家股权交易中心高管告诉记者，对于股交中心，监管是“放水养鱼”的开放思路，但产品创新如果找不到具体的政策支持和法规依据往往很难落地。
　　另一地方股权交易中心人士告诉记者，作为“建设多层次的资本市场”的重要一环，因为自上而下的推动，近几年股交中心有比较多的政策红利，但从商业角度来讲却有些先天不足，并没有形成有效的商业模式。
　　关于股交中心的商业模式，胡继之也表示目前还不清晰，由于中小企业规模小、融资难，如果按照现在银行、券商的人工成本，一整套流程的费用太高，现在只有把风险控制好之后，业务量上去了，盈利模式就可能出现。
　　此外，上述某地方股交中心人士表示，因为区域股权交易中心出现的时间还较短，投资人缺乏信心，认为其产品风险较高且流动性差。再加上不少银行、券商、保险等机构资金不能投非交易所挂牌的非标产品，所以股交中心在寻找资金方面也面临比较大的困难。
　　胡继之也告诉记者，目前股交中心还未实现公开募集，因为现在有关企业交易、融资的数据积累时间太短、覆盖面太窄，投资者认为看不清楚风险所以不放心买这里的产品。
　　据他介绍，经过全国10个地区的47家企业测试，前海中心已经能够在不到10分钟作出企业周转性融资需求决定，下一步会把投资的项目介绍、企业的历史记录等资料都放上网，并进一步完善一整套风控环节。

　　回归平台
　　在胡继之看来，3D打印的出现，改变了工业的制造模式，互联网的出现，改变了交流模式、降低了成本，而现在金融也需要跟它们配套起来，未来投资方、融资方、投资模式都会发生变化，不能强求以工业文明唯一的方式来生产。
　　他认为，随着人类生产能力的提升，互联网信息的流通，未来一定是一个定制的时代，不需要做大批量的，只要给特定人群提供个性化的服务。做小微金融，因为要解决更多的问题，且不能按标准化流程来解决，所以对人能力的要求更高。
　　根据胡继之的规划，前海股交中心在外部计划全面建立企业经纪人制度，将为每家融资企业指定经纪人，采取“一对一”跟踪服务模式盯住企业，实现对企业融资前后的全程知事和风险防范，首批经纪人团队规模预计在100人左右。
　　在他看来，这也是四板发展面临的核心问题—打造经纪人团队，这需要投入很大的资金以及很长的培育期用于招募或培训大量合格的经纪人，而人才几乎直接决定了股交中心的发展规模和速度。
　　目前在前海股交中心挂牌的企业已经超过3000家，而今年的目标是超过1万家。那么，如何配备足够的经纪人为这些企业服务，避免只有挂牌数量但成交量上不去的尴尬，这正是胡继之在努力克服的难题。
　　“我们期望前海中心能够回归资本市场早期，回归梧桐树下的资本市场，由前海中心来充当集证券登记托管、交易中枢、证券公司于一体的角色。我们可以想见，早期梧桐树下的资本市场应当是没有完整的专业分工的。”胡继之表示。
　　所以，他认为，在前海股交中心建设的早期，需要通过自身组织力量来完成资本市场所有的功能开发，等它发展到一定阶段之后，再逐步进行功能的分离、分工。
　　“初期业务量小，我们可以集多项服务和功能于一体，但量大了就比较难管理，下一步会逐步地把一些业务分离。例如，现在证券公司和前海股交中心的业务是不配套的，但未来可能会设立专门为中小企业服务的证券公司。”胡继之称。
　　在他看来，专业分工是由于业务量大了，运转更加高效而出现的，但这需要一个过程。当分离出去更好的时候，我就把它分离出去，最终股交中心将回归到纯平台的角色。